Методы оценки инвестиционных проектов

present value ratio (NPVR).

«Указанный показатель представляет собой отношение чистой текущей

стоимости проекта к дисконтированной (текущей) стоимости инвестиционных

затрат». При этом рекомендуется чистую текущую стоимость определять с

учетом ликвидной стоимости проекта, если последняя «представляет собой

значительную сумму».[6]

Простая (средняя) норма прибыли

Простая норма прибыли (простой темп возврата) представляет собой аналог

показателя рентабельности капитала, три варианта которого рассмотрены выше.

Отличие простой нормы прибыли (ПНП) от коэффициентов рентабельности

заключается в том, что первая рассчитывается как отношение чистой прибыли

(ЧП) за один какой-либо промежуток времени (обычно за год) к общему объему

инвестиционных затрат (ИЗ):

[pic]

В целях облегчения вычислений сумма чистой прибыли часто не

корректируется на величину процентных выплат.

Интерпретационный смысл простой нормы прибыли заключается в оценке

того, какая часть инвестиционных затрат возмещается (возвращается) в виде

прибыли в течение одного интервала планирования. Сравнивая расчетную

величину ПНП с минимальным или средним уровнем доходности, потенциальный

инвестор может прийти к предварительному заключению о целесообразности

продолжения и углубления анализа данного инвестиционного проекта. На

основании этого показателя можно также оценить и примерный срок окупаемости

инвестиций.

Очевидно, величина простой нормы прибыли находится в сильной

зависимости от того, какой именно период будет выбран для расчета значения

чистой прибыли. Для того, чтобы первая могла выступать в качестве оценки

всего инвестиционного проекта, для ее определения рекомендуется выбирать

наиболее характерный (так называемый «нормальный») интервал планирования. В

самом общем случае это может быть период, в котором проектом уже достигнуты

планируемый уровень производства или полное освоение производственных

мощностей, но еще продолжается погашение первоначально взятых кредитов.

Основным достоинством данного метода является простота, доступность

информации, используемой при его применении. К недостаткам этого метода

следует отнести то, что он базируется на бухгалтерском определении дохода,

а не денежных потоках, не учитывается время притока и оттока средств, не

принимаются во внимание инфляционные изменения, прибыль за последний год

реализации проекта рассчитывается так же, как прибыль за первый год.

Очевидно, что если проекты имеют одинаковую величину затрат и

одинаковую совокупную прибыль за весь срок действия, но с разными денежными

потоками, то использование данного метода затруднительно.

Подводя итог, отметим, что использование такого грубого метода, каким

является расчет простой нормы прибыли, может быть оправдано только с точки

зрения простоты вычислений.

Срок окупаемости

Для этого критерия используются следующие наименования:

. срок окупаемости [43,29];

. окупаемость [40];

. срок окупаемости (без дисконтирования) [23];

. период окупаемости инвестиций [10];

. время окупаемости [39];

. период окупаемости проекта [13].

Аббревиатура критерия: РВ (Payback period). Под сроком окупаемости

проекта понимается период времени от момента начала его реализации до того

момента эксплуатации объекта, в который доходы от эксплуатации становятся

равными затратам капитала (на капитальное строительство).

В работе [7] отмечается, что показатель Payback period наиболее близок

по своему содержанию к традиционному в Российской Федерации показателю

«срок окупаемости» (капитальных вложений). Разница между ними состоит в

том, что при подсчете Payback period учитываются все первоначальные

инвестиции (капитальные затраты и эксплуатационные расходы), а при подсчете

«срока окупаемости» учитываются только первоначальные капиталовложения».[7]

Как указывалось выше, каждый критерий оценки инвестиционной

привлекательности проекта может определяться с помощью нескольких

алгоритмов в зависимости от цели инвестиций и технико-экономической

политики фирмы в период эксплуатации объекта. Но каждый критерий должен

соответствовать принятым международным стандартам. При расчете величины

критерия «Срок окупаемости» капитальные затраты учитываются в

дисконтируемой сумме затрат на реализацию проекта, а эксплуатационные

расходы входя! в себестоимость готовой продукции и соответственно уменьшают

сумму чистой прибыли в период эксплуатации объекта.

Очевидно, что срок окупаемости достигается на том шаге расчетного

периода, когда величина критерия «Индекс доходности» впервые превысит

единицу, т.е. доходы от реализации превысят инвестиционные затраты. Поэтому

алгоритм расчета срока окупаемости состоит в интерполяции критерия «Индекс

доходности» на величину равную единице для указанного шага расчетного

периода. Уменьшение срока окупаемости повышает инвестиционную

привлекательность проекта.

Цель данного метода состоит в определении продолжительности периода, в

течение которого проект будет работать «на себя». Весь объем генерируемых

проектом денежных средств, к которым относятся сумма прибыли и амортизация,

засчитываются как возврат на первоначально инвестиционный капитал.

Расчет производится путем постепенного, шаг за шагом, вычитания из

общего объема капитальных затрат суммы амортизационных отчислений и чистой

прибыли за очередной интерес планирования (как правило, год). Интервал, в

котором остаток становится отрицательным, знаменует собой искомый «срок

окупаемости». Если этого не произошло, значит, последний превышает срок

жизни проекта.

Определение срока окупаемости в силу своей иллюстративности иногда

используется как простой метод оценки риска инвестирования.

Точность предоставленного метода оценки эффективности в большой

степени зависит от частоты разбиения срока жизни проекта на интервалы

планирования.

Существенным недостатком данного метода является то, что ни в коей мере

не учитывает деятельность проекта за пределами срока окупаемости и,

следовательно, не может применяться при составлении вариантов,

различающихся по продолжительности осуществления. Также при этом методе не

принимаются во внимание величина и направления распределения денежных

потоков на протяжении периода окупаемости:

рассматривается только период покрытия расходов в целом. Данный метод

позволяет дать только грубую оценку ликвидности проекта. Поскольку при

помощи метода срока окупаемости можно получить полезную информацию, он

хорошо работает в сочетании с методами внутренней нормы прибыли и чистой

текущей стоимости.

Методы дисконтирования

Главный недостаток простых методов оценки эффективности инвестиций

заключается в игнорировании факта неравноценности одинаковых сумм

поступлений или платежей, относящихся к разным периодам времени. Понимание

и учет этого фактора имеет важное значение для корректной оценки проектов,

связанных с долгосрочным вложением капитала.

С учетом этого фактора следует выделить два главных положения:

. с точки зрения продавца, сумма денег, получаемая сегодня, больше той

суммы, получаемой в будущем;

. с точки зрения покупателя, сумма платежей, производимых в будущем,

эквивалентна меньшей сумме, выплачиваемой сегодня.

При этом надо особо подчеркнуть тот факт, что изменение ценности

денежных сумм происходит не только в связи с инфляцией.

Проблема адекватной оценки привлекательности проекта, связанного с

вложением капитала, заключается в определении того, насколько будущие

поступления оправдают сегодняшние затраты. Поскольку принимать решение

приходится «сегодня», все показатели будущей деятельности инвестиционного

проекта должны быть откорректированы с учетом снижения ценности

(значимости) денежных ресурсов по мере отдаления операций, связанных с их

расходованием или получением. Практически корректировка заключается в

приведении всех величин, характеризующих финансовую сторону осуществления

проекта, в масштаб цен, сопоставимый с имеющимся «сегодня». Операция такого

пересчета называется «дисконтированием» (уценкой).

Расчет коэффициентов приведения в практике оценки инвестиционных

проектов производится на основании так называемой, «ставки сравнения»

(коэффициента дисконтирования или нормы дисконта). Смысл этого показателя

заключается в изменении темпа снижения ценности денежных ресурсов с

течением времени. Соответственно значения коэффициентов пересчета всегда

должны быть меньше единицы.

Сама величина ставки сравнения (СС или Кд) складывается из трех

составляющих:

[pic]

где СС=Кд - ставка сравнения или коэффициент дисконтирования, И - темп

инфляции, ПР - минимальная реальная норма прибыли, Р - коэффициент,

учитывающий степень риска.

Под минимальной нормой прибыли, на которую может согласиться

предприниматель (ставка отказа, отсечения) понимается наименьший

гарантированный уровень доходности, сложившийся на рынке капиталов, т.е.

нижняя граница стоимости капитала. В качестве эталона здесь часто выступают

абсолютно рыночные, безрисковые и не зависящие от условий конкуренции

облигации 30-летнего государственного займа правительства США, приносящие

стабильный доход в пределах 4-5 реальных процентов годовых.

Более точный расчет ставки сравнения может потребовать учета не только

существующего темпа инфляции (И), но и возможного его изменения в течение

рассматриваемого периода (срока жизни проекта). Для этого в формулу (15)

должен быть введен поправочный коэффициент Ип, который в случае ожидаемого

роста темпов инфляции, будет иметь положительное значение. В случае

предполагаемого их снижения такая поправка приведет к уменьшению общей

величины ставки сравнения.

В качестве приближенного значения ставки сравнения могут быть

использованы существующие усредненные процентные ставки по долгосрочным

ставкам рефинансирования, устанавливаемые Банком России.

Для действующих предприятий, осуществляющих инвестиции, в качестве

коэффициентов дисконтирования рекомендуется использовать средневзвешенную

стоимость постоянного (акционерного или долгосрочного заемного) капитала,

определяемую на основании величины дивидендных или процентных выплат.

Методы дисконтирования с наибольшим основанием могут быть отнесены к

стандартным методам анализа инвестиционных проектов, фиксации, однако

наибольшее распространение получили расчеты показателей чистой текущей

стоимости проекта и внутренней нормы прибыли.

Наконец, отметим, что применение методов дисконтирования чистых

потоков денежных средств позволяет более корректно, с учетом фактора

времени, определить срок окупаемости проекта.

Чистый дисконтированный доход

В опубликованных работах используются следующие термины для названия

этого критерия:

. чистый дисконтированный доход [2];

. чистая текущая стоимость [5];

. чистая дисконтированная стоимость [39];

. общий финансовый итог от реализации проекта [13];

. текущая стоимость [40];

. чистая текущая стоимость проекта [23];

. чистая приведенная стоимость [13];

. чистый дисконтированный доход или интегральный эффект [29] и т.д.

Во всех перечисленных работах этот критерий имеет одинаковую

аббревиатуру - NPV (Net present value), и в ряде случаев различные

алгоритмы для расчета.

Официальное название критерия [14] - «Чистый дисконтированный доход»,

по мнению многих авторов, неудачно по двум причинам:

1. Для целого ряда объектов, например предназначенных для медицинского

обслуживания населения, социальной сферы, престижных сооружений величина

этого критерия может быть отрицательной за весь расчетный период, т.е.

затраты на строительство и эксплуатацию превысят доходы.

2. В развитых странах в соответствии с работой [3] вместо широко

используемого в отечественной литературе понятия «дисконтирования»

используется термин «актуализация».

Поэтому у рассматриваемого критерия целесообразно изменить название на

более подходящее, например, на «Общий финансовый итог».

Суть критерия состоит в сравнении текущей стоимости будущих денежных

поступлений от реализации проекта с инвестиционными расходами, необходимыми

для его реализации. В общем виде величина NPV определяется следующим

соотношением:

[pic]

где:

. tr продолжительность расчетного периода;

. te период начала эксплуатации объекта;

. Zi затраты капитала на капитальное строительство объекта;

. Di доходы за период эксплуатации объекта;

. Е норма дисконта;

. i шаг расчета.

При расчете величины этого критерия следует обратить внимание на

соответствие шага расчетного периода (шага расчета) с условием

предоставления кредита. Желательно, чтобы шаг расчета был равен или кратен

сроку начисления процентов за кредит.

Соотношение может быть записано в разной форме. Например, NPV

приравнивается сумме потоков платежей, тогда инвестиционные расходы

включаются в поток платежей со знаком минус [43]:

Вводится понятие «чистого дохода» или «чистого потока денежных средств»

(NCF).

Эффективность инвестиций определяется прежде всего соотношением

результатов осуществления проекта и затрат, необходимых для достижения этих

результатов. При этом выбор конкретной схемы финансирования затрат должен

быть признан вторичным, «внешним» обеспечением его деятельности.

Разность между чистыми потоками и оттоками денежных средств (т.е.

потоками без учета источников финансирования) представляет собой чистый

доход проекта (ЧД) на данном отрезке срока жизни. Как правило, он

формируется за счет прибыли от операций (ПО) и амортизационных отчислений

(АО) за вычетом инвестиционных затрат (ИЗ) и налоговых выплат (Н):

[pic]

Две положительные составляющие чистого потока денежных средств

олицетворяют собой в первом случае (прибыль) доход от текущей деятельности,

во втором (амортизация) - возмещение первоначальных инвестиций в постоянные

активы

Так, при определении величины прибыли от операций на западе не

учитываются проценты за кредиты (см. табл. 5) (за исключением российских

предприятий, на которые вынуждены включать в себестоимость проценты за

кредит в пределах ставки рефинансирования плюс три процента, в соответствии

с существующим законодательством), чистый доход представляет собой ту

сумму, в пределах которой могут осуществляться платежи за привлеченные

источники финансирования (как собственные так и заемные) без ущерба для

основного капитала проекта.

Если накопленная в течение всего срока жизни проекта сумма чистых

доходов отрицательна, это свидетельствует об убыточности проекта, т.е. его

неспособности полностью возложить инвестированные средства, не говоря уже о

выплате хотя бы минимальной ренты потенциальным инвесторам.

Интерес представляет, прежде всего, сопоставление чистого суммарного

дохода с полными инвестиционными издержками. Таким образом, потенциальный

инвестор (акционер или ссудодатель) может определить максимально возможный

общий уровень доходности вложенного капитала.

В то же время для владельца проекта или собственника более значимым

будет расчет чистого дохода с учетом того, что часть последнего может быть

направлена на выплату процентов и погашение внешней задолженности.

Расчет чистых доходов в первом случае производится с помощью

специальной формы (см. табл. 3). В этой и следующей таблицах использована

информация трех базовых форм финансовой оценки (см. табл. 1,2,3). Чистые

доходы для собственного капитала (с точки зрения владельцев проекта)

определяются так, как показано в табл. 6. Важно отметить, что денежные

средства, включаемые учредителями предприятия или акционерами (увеличение

собственного капитала) и выплаты по кредитам, осуществляемые за счет

собственных средств проекта, рассматриваются как отток, т.е. факторы

капитала.

Для того, чтобы адекватно оценить проект с точки зрения эффективности

использования инвестиционных средств, нужно все потоки будущих поступлений

и платежей привести в сопоставимый вид с учетом влияния фактора времени.

Пересчет указанных величин на один - «сегодняшний» - момент времени,

каковым является момент начала осуществления проекта, производится с

помощью коэффициентов приведения (DF - фактор дисконтирования). Значения

этих коэффициентов для этого интервала планирования проекта рассчитываются

по заданной величине ставки сравнения (СД) с использованием известной

модифицированной формулы сложных процентов:

[pic]

где t - порядковый номер интервала планирования (при условии, что за

нулевой принят интервал начала осуществления проекта, т.е. DF(0)=1.

После того, как все значения чистых потоков денежных средств проекта

будут умножены на соответствующий коэффициент DF. подсчитывается их сумма.

Полученная величина представляет собой показатель чистой текущей

(приведенной) стоимости NPV -чистая настоящая ценность проекта:

[pic]

где NCF - чистый поток денежных средств.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9