Мировой фондовый рынок

приватизационной сделкой года с участием иностранных инвесторов стала,

безусловно, продажа в июле 1997 г. 25% акций телекоммуникационного холдинга

“Связьинвест” международному консорциуму, состоящему из компаний группы

ОНЭКСИМ и инвестиционного фонда Quantum, контролируемого группой Джорджа

Сороса. Успешная продажа акций “Связьинвеста” (стоимость проданного пакета

составила 1,95 млрд. долларов) весьма наглядно показывает, насколько

выросла уверенность западных инвесторов в отношении российского рынка -

ведь в декабре 1995 г. попытка продажи того же пакета итальянскому концерну

STET (кстати, за цену лишь в 1,5 млрд. долларов) сорвалась по причине

отсутствия надежного механизма страхования инвестиций. По опубликованным

данным, доля фонда Quantum в приобретении пакета “Связьинвеста” составила

около 1 млрд. долларов, что делает это приобретение крупнейшим разовым

иностранным вложением на российском рынке. Причина интереса группы Сороса к

“Связьинвесту” очевидна. Капитализация “Связьинвеста” по цене аукциона

составляет 7,8 млрд долларов, в то время как капитализация, скажем,

сходного с ним по параметрам мексиканского холдинга TelMex составляет 45

млрд. Это означает, что потенциал роста акций “Связьинвеста” в

среднесрочной перспективе огромен.

Консорциум ОНЭКСИМ-Quantum уже объявил о своих планах участвовать в

аукционах по продаже еще одного пакета акций “Связьинвеста” и 51 % акций

компании “Роснефть”, которые должны состояться до конца года. В случае

победы на этих аукционах группа Сороса станет крупнейшим портфельным

инвестором на российском рынке.

Рост вложений в российские акции в описываемый период объяснялся в

первую очередь быстрым ростом их цен. Как уже отмечалось, рост МТ-индекса

за последний год (сентябрь 1996 - сентябрь 1997 гг.) составил более 170% в

долларовом выражении - фантастический результат, особенно на фоне

продолжающегося падения на “возникающих рынках” Юго-Восточной Азии. Россия

привлекла внимание финансовых менеджеров всего мира - крупнейшие финансовые

группы и брокерские компании буквально бросились на российский рынок;

открытие офисов этих компаний в Москве приняло буквально лавинообразный

характер. Признанием значимости рынка России является и включение

российских акций в сводные индексы “возникающих рынков”, рассчитываемые

Международной финансовой корпорацией и инвестиционным банком Morgan

Stanley.

Значительная часть вложений в российские акции приходится на оффшорные

инвестиционные фонды, управляемые как ведущими международными финансовыми

группами (Flemings, Regent, Templeton etc.), так и вновь возникшими

быстрорастущими компаниями. Общая стоимость активов таких фондов составляет

сейчас свыше 2,5 млрд. долларов. Средняя доходность фондов российских акций

за первые шесть месяцев текущего года составила 180% годовых, в то время

как лучший из них, зарегистрированный на Кайманах Hermitage Fund, обеспечил

за это время доходность в 374% (!) годовых.

Особенностью рынка российских акций, однако, остается то, что большая

часть торговли проводится за пределами России - путем покупки т.н.

“американских депозитарных расписок” на акции российских компаний или с

помощью прямых расчетов между иностранными инвесторами за акции, хранящиеся

в России. Такая ситуация, весьма неблагоприятная для рынка в целом,

сохраняется ввиду того, что роль российских инвесторов на нем по-прежнему

весьма невелика (хотя со второй половины 1996 г., с падением доходности

ГКО, российские финансовые структуры и обратили свое внимание на рынок

акций).

Выход России на рынок еврооблигаций вызвал огромный интерес к долговым

обязательствам РФ, ее субъектов и российских компаний. Спрос на все выпуски

федеральных и региональных еврооблигаций превысил предложение в 2-5 раз.

При этом (что достаточно традиционно для рынка еврооблигаций) покупателями

российских долговых бумаг выступили в первую очередь крупные финансовые

институты - инвестиционные и коммерческие банки, корпоративные

инвестиционные фонды и т.д. Т.к. в ближайшее время вполне возможно

повышение кредитного рейтинга России, следует ожидать, что повышенный

интерес к ним будет сохраняться при одновременном понижении процентов (что

является безусловно положительным фактором, т.к. снижает стоимость

обслуживания внешнего долга для российских заемщиков).

Быстрый рост российского рынка и выпуск еврооблигаций одновременно с

резким падением рублевых процентных ставок привели к тому, что интерес

зарубежных инвесторов к вложениям в ГКО/ОФЗ стал падать несмотря на

снижение Центральным банком ограничений на покупку этих ценных бумаг

иностранцами. Валютная доходность ГКО упала до 9-10% годовых, и сложная

процедура работы с ними потеряла для зарубежных инвесторов смысл. Начиная с

первого квартала 1997 г. доля иностранных инвесторов на рынке ГКО

непрерывно падает - средства из ГКО отводятся главным образом в облигации

внешних займов России (что также является положительным фактором, т.к.

повышает стабильность денежной системы страны и снижает вероятность

валютного кризиса).

Интересной особенностью деятельности зарубежных финансовых институтов

стал бум активности международных инвестиционных банков в области

российских корпоративных финансов. Огромный спрос со стороны российских

регионов и компаний на зарубежные ресурсы привел к тому, что работа по

организации выпуска корпоративных ценных бумаг и привлечению

синдицированных кредитов стала наиболее прибыльным бизнесом на русском

рынке. Так, организация описанного выше предложения акций АО “Вымпелком” на

американском фондовом рынке принесла, по независимым оценкам, менеджеру

выпуска - инвестиционному банку “Ренессанс-Капитал” свыше 20 миллионов

долларов. На рынке оказания этих услуг российским эмитентам безусловно

лидируют крупнейшие мировые инвестиционные банки - JP Morgan, SBC Warburg

(еврооблигации РФ), Salomon Brothers (еврооблигации Санкт-Петербурга,, АО

“Сибнефть”, ЛУКойл), Credit Suisse First Boston (еврооблигации Москвы,

Московской городской телефонной сети), ING-Barings (еврооблигации

Нижегородской и Иркутской областей). С точки зрения банков этот бизнес

выгодно отличается от простого инвестирования на рынке акций гораздо

большей стабильностью при вполне сравнимой доходности.

Развитие рынка капиталов в России и поведение на нем иностранных

инвесторов интересно рассмотреть с точки зрения сравнения России с другими

“возникающими рынками” капиталов. Интересная теория развития “возникающих

рынков”, позволяющая, в частности, прогнозировать будущее развития

российского рынка ценных бумаг, разработана американским аналитиком Марком

Фабером (4).

Согласно теории Фабера, каждый “возникающий рынок” капиталов

развивается циклически, проходя в каждом цикле шесть основных фаз (см.

Рис.1).

1 2 3 4 5 6 Фаза

Рис.1

> Фаза 1 - стадия начала роста. Характеризуется экономическим ростом,

доминированием на рынке внутренних инвесторов, масштабными изменениями в

экономической политике. Рынок ценных бумаг недооценен и начинает быстро

расти.

> Фазы 2 и 3 - стадии быстрого роста рынка. Характеризуются быстрым ростом

экономики, массированным вторжением на рынок иностранных инветоров,

стремительным ростом курсов ценных бумаг. В этих фазах, согласно Фаберу,

инвесторы совершают “ошибку оптимизма”, полагая, что рост рынка будет

длиться практически бесконечно. К середине Фазы 3 за счет этой ошибки и

массированного вливания денег портфельных инвесторов рынок ценных бумаг

становится переоцененным. Происходит перелом рынка, за которым следует

долгосрочное падение.

> Фазы 4 и 5 - стадии падения. В Фазе 4 еще возможны краткосрочные подъемы,

однако в Фазе 5 происходит окончательный спад на рынке, сопровождающийся

падением прибыли корпораций.

> Фаза 6 - заключительная и низшая фаза цикла, в которой инвесторы

совершают “ошибку пессимизма”.

Марк Фабер сопровождает свою теорию обширной выборкой примеров развития

рынков капиталов стран Юго-Восточной Азии - классических “возникающих

рынков” (см. Рис. 2). Он отмечает, что на момент написания статьи (конец

1993 г.) практически все эти рынки (за исключением Китая и Вьетнама)

находились в Фазах 3 и 4. Следствием “ошибки оптимизма”, совершенной

иностранными инвесторами во второй половине 80-х годов, явилось то, что на

протяжении нескольких лет за счет притока иностранных портфельных

инвестиций рынок ценных бумаг рос в несколько раз быстрее, чем реальные

активы компаний. Это, в свою очередь, привело к тому, что рынок ценных

бумаг был переоценен. Иллюстрацией этому может служить Рис. 3, на котором

приведены графики изменения коэффициента цена/прибыль (P/E ratio) для

акций, составляющих индексы рынков нескольких стран Юго-Восточной Азии. Из

графиков видно, что этот коэффициент для рынка Сингапура достигал на пике

роста почти 60 (для сравнения - среднее значение коэффициента цена/прибыль

для акций, составляющих индекс Dow Jones, даже сейчас, когда американский

рынок акций стоит очень высоко, не превышает 23), что наглядно

свидетельствует о переоценке рынка.

Кризис на рынках капиталов стран Юго-Восточной Азии, разразившийся в

1997 г. и сопровождающийся падением курсов ценных бумаг, лишь подтверждает

правоту теории циклов Фабера.

В этой связи было бы интересно рассмотреть с точки зрения теории Фабера

текущее состояние и перспективы развития российского рынка ценных бумаг,

который сейчас вызывает огромный интерес со стороны западных портфельных

инвесторов.

Российский рынок капиталов имеет несколько другую историю, чем рынки

стран Юго-Восточной Азии - там катализатором роста стало бурное развитие

экспортно-ориентированных отраслей, в России же рынок обязан и своим

появлением, и быстрым ростом процессу массовой приватизации и общего

разгосударствления экономики. Вместе с тем, можно сказать, что теория

Фабера вполне применима и к российскому рынку капиталов.

[pic]

Рис.2

Вплоть до начала 1996 г. российский рынок капиталов находился, если

следовать классификации Фабера, в Фазе 1 - несмотря на огромную

потенциальную привлекательность рынка в целом, высокие процентные ставки и

явную недооценность российских акций, иностранные портфельные инвесторы

явно воздерживались от инвестиций на рынке России, опасаясь политической и

макроэкономической нестабильности. Однако 1996 г., как уже указывалось в

главе IV, принес на рынок большие перемены и российский рынок капиталов по

всем позициям перешел в стадию роста. Хорошей иллюстрацией этого роста на

примере рынка акций может служить график долларового МТ-индекса (Рис.2), на

котором ясно виден перелом тренда в первой половине 1996 г. Сейчас

российский рынок находится, по Фаберу, в Фазе 2 - фазе быстрого роста,

сопровождающейся позитивными макроэкономическими и политическими

переменами. Резкий рост притока иностранных портфельных инвестиций в

российские ценные бумаги подтверждает это. В то же время российский рынок

ценных бумаг, очевидно, еще далек от переоценки - так, среднее значение P/E

ratio для акций, составляющих МТ-индекс, сейчас равно приблизительно 11,5,

что позволяет надеяться на более или менее стабильный рост рынка нынешними

темпами на протяжении еще полутора-двух лет. Вместе с тем, анализ с точки

зрения теории Фабера указывает на то, что будущее иностранных портфельных

инвесторов в России во многом будет зависеть от их участия в конкретных

инвестиционных проектах, т.к. рано или поздно рынок будет переоценен, и

простое вложение в “индексные” акции уже не будет приносить сегодняшних

сверхприбылей.

Заключение.

Известная свобода в области движения ценных бумаг на международном

рынке представляет собой важное условие функционирования мировой

капиталистической экономики.

Практика показывает, что стремление к изоляции национальных рынков в

современных условиях не приносит желаемых результатов, так как вступает в

противоречие с процессом интернационализации мирового капиталистического

хозяйства.

Подводя итоги всего вышесказанного можно сделать вывод, что

быстрорастущий международный фондовый рынок стал важным фактором

международных экономических отношений капитализма.

Несмотря на многие проблемы, с которыми столкнулся в настоящее время

российский фондовый рынок, следует отметить, что это молодой, динамичный и

перспективный рынок, который развивается на основе позитивных процессов,

происходящих в нашей экономике: массового выпуска ценных бумаг в связи с

приватизацией государственных предприятий, быстрого создания новых

коммерческих образований и холдинговых структур, привлекающих средства на

акционерной основе и т.п. Кроме того, рынок ценных бумаг играет важную роль

в системе перераспределения финансовых ресурсов государства, а также,

необходим для нормального функционирования рыночной экономики. Поэтому

восстановление и регулирование развития фондового рынка является одной из

первоочередных задач, стоящих перед правительством, для решения которой

необходимо принятие долгосрочной государственной программы развития и

регулирования фондового рынка и строгий контроль за ее исполнением.

Российский рынок капиталов претерпел в 1996-97 гг. существенные

перемены. Сейчас уже можно говорить о том, что в стране сложилась основа

для долгосрочного стабильного развития финансового рынка и достигнуты

первые значительные успехи.

Основными чертами этих перемен, ставящих Россию на одно из первых мест

среди стран с так называемыми “возникающими рынками” капиталов, являются:

> резкий рост объемов иностранных портфельных инвестиций в российские

ценные бумаги;

> получение Россией международного кредитного рейтинга и выход страны

на рынок международных коммерческих заимствований;

> начавшийся выход российских компаний и регионов на финансовые рынки

с целью привлечения долгосрочных финансовых ресурсов;

> начало формирования механизмов внутренних коллективных инвестиций.

Все эти перемены позволяют, опираясь на опыт других стран, надеяться на

устойчивое развитие российского рынка капиталов и на высокую активность на

нем иностранных инвесторов, что, безусловно, должно существенно помочь

экономике России в период ее перехода к долгосрочному росту.

Приложение.

Схема 1. « Соотношение фондового рынка и других видов рынков»

Схема 2 «Механизм первичного рынка ценных бумаг»

|Предложение |Спрос |

|Формирование предложения |Формирование спроса |

|Эмитенты |Инвесторы |

|потребность в деньгах |наличие денег для инвестирования |

|выбор видов, типов, категорий |выбор видов, типов, категорий |

|ценной бумаги |ценной бумаги и компаний-эмитентов |

|определение объемов выпуска и цены | |

|эмитируемых бумаг |определение объема спроса на ценные|

| |бумаги и цены спроса |

|Выпуск и размещение ценных бумаг. Процедура выпуска. Документы для |

|выпуска. |

|Варианты размещения: взаимоотношения «эмитент - инвестиционный |

|институт, юристы, аудиторы-инвестор» (для акций и облигаций |

|корпорации),»эмитент - финансовая компания-инвестор» (для |

|правительственных облигаций). |

|Способы размещения: аукционы, торги, конкурсы, подписка. Расчеты: виды,|

|формы, методы. Оплата эмитентом услуг инвестиционного института, |

|юристов, аудиторов. Гарантии, санкции. |

|Законодательство |

|Государственное регулирование выпуска и размещения. Регистрация, |

|выпуска. Обеспечение гласности. Поддержка правопорядка. |

Таблица 1 «Формы организации первичного фондового рынка»

|Формы первичного |Частное |Публичное предложение|

|фондового рынка |размещение | |

|США |Любой выпуск ценных бумаг, |Ценные бумаги, не |

| |предназначенных для обмена |относящиеся к |

| |на уже существующие ценные |указан-ным в составе |

| |бумаги в рамках известной |частного размещения |

| |группы держателей: | |

| |предложение ценных бумаг не | |

| |более чем 35 инвесторам на | |

| |сумму не более 5 млн. долл.;| |

| | | |

| |любые ценные бумаги при их | |

| |выпуске на сумму не более | |

| |1.5 млн. долл. | |

|Япония |Понятие частного размещения |Публичное |

| |не используется. Выделяются |предложе-ние ценных |

| |следующие формы первичной |бумаг без |

| |эмиссии не относящиеся к |предоставления |

| |публичному предложению: |подпис-ных прав |

| |предложение ценных бумаг |заранее известным |

| |отобранным лицам |инвесторам. |

| |(директорату, работникам | |

| |компании и т.д.); | |

| |предложение подписных прав | |

| |на новые акции уже имеющимся| |

| |акционерам компании; | |

| |сплит акций. | |

|Россия |Размещение ценных бумаг: |Размещение ценных |

| |без публичного объявления; |бумаг: |

| |без проведения рекламной |путем открытой |

| |кампании; |про-дажи; |

| |без регистрации и |с публикацией и |

| |публика-ции проспекта |регистрацией |

| |эмиссии; |прос-пекта эмиссии; |

| |среди заранее известного |среди потенциально не|

| |числа инвесторов или на |ограниченного числа |

| |сумму (до 100 включи-тельно)|инвесторов или на |

| |во все времена обращения |сумму более 50 млн. |

| |ценной бумаги или на сумму |руб. |

| |более 50 млн. руб. | |

Список использованной литературы.

1. Международный рынок ценных бумаг. Голосов В. – Российский экономический

журнал, №6, 1993г.

2. Рынок ценных бумаг и его финансовые институты. Под редакцией В.С.

Торкановского – Санкт-Петербург, АО «Компакт», 1994г.

3. Иностранные инвестиции в России: современное состояние и перспективы.

Под редакцией И.П. Фаминского – Москва, Международные отношения, 1995г.

4. Рынок ценных бумаг. Автономов М.Ю. – Москва, Финансы и статистика,

1992г.

5. Ценные бумаги и фондовый рынок. Миркин Я.М. – Москва, Перспектива,

1995г.

6. Рынок ценных бумаг. Биржи. Алексеев М.Ю. – Российский экономический

журнал, №4, 1994г.

7. Некоторые виды ценных бумаг в мировой практике и в РФ. Симилютина Н.В. –

Финансовая газета, №22, 1993г.

8. Рынок ценных бумаг и его участники. Алексеев М.Ю. – Бухгалтерский учет,

№2, 1992г.

9. Российский фондовый рынок: Законы, комментарии, рекомендации. Под

редакцией Козлова А.А. – Москва, Банки и биржи, ЮНИТ, 1994г.

-----------------------

Финансовый рынок

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Рынок ценных бумаг

РЫНОК КАПИТАЛОВ

Перераспределительный механизм

Бюджет

Рынок ценных бумаг

Банковская система прямой кредит

Потребители денежных инвестиций

Поставщик денежных накоплений

Виды бумаг

рынок вновь произведенной продукции и услуг

рынок труда

рынок земли и природных ресурсов

рынок накопленных в производстве инвестиционных ресурсов

в матери-альной форме

в ден. форме

Рынок ценных бумаг-инструментов удостоверяющих имущественные права на

продукцию, ресурсы и другие виды товаров, указанных выше рынков

Рынок производных ценных бумаг, удостоверяющих имущественные права на

конкретные ценные бумаги

Страницы: 1, 2, 3, 4