Валютные операции коммерческих банков
зачастую противоречащих друг другу. Они накладывают множество ограничений,
которые сводят на нет несомненную прогрессивность вышестоящих законов.
Поэтому, о нормативной базе можно говорить как о плохо
проработанной. И это является одной из важных причин усугубляющегося
инвестиционного кризиса в России.
МЕТОДИКА РАСЧЕТА ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
1 Инвестиционный цикл и содержание прединвестиционных исследований.
Разработка и реализация инвестиционного проекта проходит длительный
путь от идеи до выпуска продукции. В условиях рынка этот период принято
рассматривать как цикл инвестиционного проекта.
Этот цикл охватывает три фазы:
-прединвестиционную (предварительные исследования до окончательного
принятия инвестиционного решения);
-инвестиционную (проектирование, договор, подряд, строительство);
-производственную (фаза хозяйственной деятельности предприятия).
В течении прединвестиционной фазы изучаются возможности будущего
проекта и фирмой принимается предварительное решение об инвестициях. Здесь
заказчик (фирма-инвестор или организатор проекта) выбирает управляющего
проектом. Изучение различных вариантов проекта осуществляется либо
собственными силами заказчика, либо специализированными консультационными
фирмами и включает первоначальные оценки издержек, а также рассмотрение
различных вариантов инвестиционных решений.
Вторая фаза -- инвестиционная -- включает: отбор проектной фирмы
или фирмы, управляющей строительством, подготовку проектной документации,
получение от правительственных учреждений разрешения на строительство,
подготовку детализированных расчетов стоимости, подготовку предварительных
планов для проектных работ, выбора подрядчика и строительного управляющего.
Ведется строительство, объект сдается в эксплуатацию, производится обучение
персонала. Заканчивается инвестиционная фаза полной подготовкой к
хозяйственной деятельности объекта.
Третья фаза -- производственная -- включает хозяйственную
деятельность предприятия.
На всех фазах требуется управление инвестиционным проектом, т. е.
обеспечение целостного подхода, координации и взаимодействия между
заказчиками, проектировщиками и строителями.
Создание прогрессивных систем управления требует совершенствования
контрактных систем, изменения организационных структур, развития
инфраструктур по обслуживанию инвестиционных проектов на всех этапах их
реализации, совершенствование технологии проектирования.
В условиях стремительного роста наукоемких производств и резкого
изменения структуры экономики существенно возросла роль проектирования в
инвестиционном процессе, что требует от заказчика усиления внимания к
предпроектной и проектной стадиям.
При создании окончательного проекта для крупных промышленных
объектов в ряде случаев при уже 15-20% готовности их чертежей может
начинаться строительство.
По оценкам ведущих зарубежных проектных фирм, уровень затрат на
проектирование составляет 5-10% стоимости объекта, но влияние его на
конечные результаты может быть весьма существенным и даже решающим. До
принятия проектных решений “ уровень влияния” проектирования на конечные
результаты оценивается как стопроцентный, а после принятия, перед
разработкой предварительного проекта “уровень влияния” снижается до 75%, по
окончании проектирования это влияние практически исчерпывается. В силу
вступают экономические механизмы следующего этапа инвестиционной фазы-
процесса строительства, где реализуется 90-95% всех затрат, а “уровень
влияния” на конечные результаты оценивается в 25%.
Можно сделать вывод, что прединвестиционная фаза закладывает основы
для последующих фаз инвестиционного цикла. Поэтому на прединвестиционной
фазе качество и надежность проекта важнее, чем временной фактор, в то время
как в фазе инвестирования временной фактор становится важнейшим для того,
чтобы удержать проект в рамках прогнозов, сделанных на стадии ТЭО. Не нужно
экономить на дорогом и расточительном по времени процессе подготовки
проекта и стараться сократить стадию анализа подготовки проекта для
скорейшей заявки на получение ссуды.
Содержание прединвестиционных исследований.
Обычно затраты на прединвестиционные исследования выражаются в
человеко-месяцах. Затраты, выраженные в процентах к затратам инвестиций,
приблизительно составляют:
- 0.2-1.0% - для анализа инвестиционных возможностей (не более 1-
2 человеко-месяцев)
- 0.25-1.5% - для предварительного обоснования (от 6 до 12 человеко-
месяцев)
- 1.0-3.0% - для ТЭО небольших промышленных проектов (12-15
человеко-месяцев)
- 2.0-10.0% - для ТЭО в сфере крупной промышленности или для
проектов с опытными технологиями или сложными рынками (минимум 15 человеко-
месяцев).
2 ОПРЕДЕЛЕНИЕ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА.
1 Постановка задачи.
Применявшиеся до настоящего времени в нашей стране методы оценки
эффективности капитальных вложений и производственного строительства были
ориентированы на административно-плановую экономику. В их основе заложен
критерий величины народнохозяйственного проекта (или эффекта для отрасли
народного хозяйства), который будет получен в результате реализации
инвестиционного проекта.
Базовым методом расчета эффективности капитальных вложений является
метод приведенных затрат, основанный на использовании установленного
норматива окупаемости капитальных вложений.
Очевидно, что в условиях рыночных отношений в основе определения
эффективности инвестиционного проекта должны лежать другие критерии и
методы. В развитых странах с рыночной экономикой разработан и широко
применяется большой арсенал методов оценки инвестиционных проектов. Они
основаны преимущественно на сравнении эффективности (прибыльности)
инвестиций в различные проекты. При этом в качестве альтернативы вложениям
средств в рассматриваемое производство выступают финансовые вложения в
другие производственные объекты, помещение финансовых средств в банк под
проценты или обращение их в ценные бумаги.
С позиций финансового анализа реализация инвестиционного проекта
может быть представлена как два взаимосвязанных процесса: процесс
инвестиций в создание производственного объекта (от накопления капитала) и
процесс получения доходов от вложенных средств. Эти два процесса протекают
последовательно (с разрывом между ними или без него) или на некотором
временном отрезке параллельно. В последнем случае предполагается, что
отдача от инвестиций начинается еще до момента завершения процесса
вложений. Оба процесса имеют разные распределения интенсивности во времени,
что в значительной степени определяет эффективность вложения инвестиций.
Непосредственным объектом финансового анализа являются потоки
платежей (cash flow), характеризующие оба эти процесса в виде одной
совмещенной последовательности. Интенсивность чистого потока платежей
определяется как разность между интенсивностью (расходами в единицу
времени) инвестиций и чистого дохода от реализации проекта.
Под чистым доходом понимается доход, полученный в каждом временном
интервале от хозяйственной деятельности, за вычетом всех платежей,
связанных с его получением (оплата труда, сырье, энергия, налоги и т. д.).
При этом начисление амортизации не относится к текущим затратам. Оценка
эффективности осуществляется с помощью расчета системы показателей или
критериев эффективности инвестиционного проекта. Методы их расчета будут
рассмотрены ниже, но все они имеют одну важную особенность. Расходы и
доходы, разнесенные во времени, приводятся к одному (базовому) моменту
времени. Базовым моментом времени обычно является дата начала реализации
проекта, дата начала производства продукции или условная дата, близкая
времени проведения расчетов эффективности проекта.
Процедура приведения разновременных платежей к базовой дате
называется дисконтированием. Экономический смысл этой процедуры состоит в
следующем. Пусть задана некоторая ставка ссудного процента d и поток
платежей (положительных или отрицательных) P(t), начало которого совпадает
с базовым моментом времени приведения. Тогда дисконтированная величина
платежа P(t), выполненного в момент, отстоящий от базового на величину t
интервалов (месяцев, лет), равна некоторой величине Pd(t), которая, будучи
выданной под ссудный процент d, даст в момент t величину P(t) . Таким
образом Pd(t)(1+d) = P(t), или дисконтированная величина платежа P(t)
равна:
P( t )
Pd ( t ) = ----------
( 3.1 ) (1 + d)
Величина ссудного процента d называется нормой дисконтирования
(приведения) и, помимо указанного выше смысла, трактуется как норма (или
степень) предпочтения доходов, полученных в настоящий момент, доходам,
которые будут получены в будущем.
При выборе ставки дисконтирования ориентируются на существующий или
ожидаемый усредненный уровень ссудного процента. Практически выбирают
конкретные ориентиры (доходность определенных видов ценных бумаг,
банковских операций, и т. д.) с учетом условий деятельности
соответствующих предприятий и инвесторов. Например, как показал опрос
крупнейших нефтяных фирм США, наиболее часто при анализе эффективности
применяют три варианта ставки: усредненный показатель доходности акций,
существующие ставки по кредиту, субъективные оценки, основанные на опыте
фирмы. Ставка дисконтирования в значительной мере зависит от хозяйственной
конъюнктуры, перспектив экономического развития страны и является
предметом серьезных исследований и прогнозов.
Другим важным фактором, влияющим на оценку эффективности
инвестиционного проекта, является фактор риска. Поскольку риск в
инвестиционном процессе независимо от его конкретных форм в конечном счете
предстает в виде возможного уменьшения реальной отдачи от капитала по
сравнению с ожидаемой, то для учета риска часто вводят поправку к уровню
процентной ставки, которая характеризует доходность по безрисковым
вложениям (например, в ГКО).
Другим методом решения этой задачи является анализ чувствительности
или устойчивости инвестиционного проекта к изменениям внешних факторов и
параметров самого проекта. К внешним факторам относятся будущий уровень
инфляции, изменение спроса и цен на планируемую к выпуску продукцию,
возможные изменения цен на сырье и материалы, изменение ставки учетного
ссудного процента, налоговые ставки и т. д. К внутренним параметрам проекта
относятся: изменения сроков и стоимости строительства, темпов освоения
производства продукции, и т. д.
Для описания динамического инвестиционного процесса могут
использоваться имитационные динамические модели, реализуемые с помощью
вычислительной техники. В качестве переменных в этих моделях используется
технико-экономические и финансовые показатели проекта, а также параметры,
характеризующие внешнюю экономическую среду. Проводится анализ влияния
различных внешних факторов и внутренних параметров на эффективность
проекта.
С учетом вышесказанного можно сформулировать следующие основные
требования к аналитическому аппарату, исходным данным и представлению
результатов расчетов, связанных с оценкой экономической эффективности
проектов:
1) Аналитический аппарат для оценки инвестиционного проекта должен
базироваться на сопоставлении доходов (прибыли), полученных в результате
вложения собственных финансовых средств в рассматриваемый проект, с
альтернативными возможностями вложения этих средств в другие финансовые
активы.
2) Для определения эффективности инвестиционного проекта процесс
его реализации должен быть развернут во времени и включать все основные
фазы инвестиционного цикла: капитальное строительство, освоение
производства, производство, свертывание.
3) Исходные данные для расчетов эффективности проектов должны
включать:
- развернутую во времени производственную программу;
- цены на продукцию;
- прямые производственные издержки;
- накладные расходы и другие платежи;
- развернутый во времени процесс финансирования капитального
строительства;
- структуру затрат и издержек;
- источники поступления инвестиционных средств;
4) Для сопоставления различных во времени платежей они с помощью
процедуры дисконтирования должны быть приведены к одной дате. Ставка
дисконтирования выбирается исходя из конкретных альтернатив помещения
капитала. При оценке эффективности инвестиционного проекта должен
учитываться фактор риска, который выражается в виде возможного уменьшения
отдачи от вложенного капитала по сравнению с ожидаемой величиной. С целью
выявления и снижения риска должен быть проведен анализ устойчивости
инвестиционного проекта в отношении его параметров и внешних факторов.
2 Показатели экономической эффективности инвестиционного цикла.
В основе большинства методов лежит вычисление чистого приведенного
дохода (Net Present Value).
Чистый приведенный доход (NPV) представляет собой разность
дисконтированных на один момент времени показателей дохода и
капиталовложений. Потоки доходов и капитальных вложений обычно
представляются в виде единого потока - чистого потока платежей, равного
разности текущих доходов и расходов.
Для оценки эффективности применяются следующие показатели: чистый
приведенный доход, внутренняя норма доходности, срок окупаемости
капитальных вложений, рентабельность проекта и точка безубыточности. Эти
показатели являются результатом сопоставления доходов с затратами.
Для определенности в качестве базового момента возьмем дату начала
реализации проекта.
При заданной норме d дисконтирования:
T NPV = ( Pt / ( 1+ d ) ( 3.2 )
t=0
где :
t - годы реализации проекта ( t=0, 1, 2,...,T );
Pt - чистый поток платежей в году t;
Чистый поток платежей включает в качестве доходов прибыль от
производственной деятельности и амортизационные отчисления, а в качестве
расходов - инвестиции в капитальное строительство, воспроизводство
выбывающих основных фондов, а также на создание и накоплнение оборотных
средств.
Решение инвестиционных затрат и доходов от них на NPV можно
представить в более наглядном виде:
T tc
NPV = ( Pt/(1+d) — ( KVt/(1+d), ( 3.3 )
t=tп t=0
где :
tп - год начала производства продукции;
tc - год окончания капитального строительства;
Kvt - инвестиционные расходы в году t;
На рисунке 3.1 приведен пример интенсивности потока платежей по
годам на протяжении инвестиционного цикла.
Рис 3.1. Пример чистого потока платежей
В зависимости от нормы дисконтирования чистый приведенный доход будет
различным:
Рис 3.2. Зависимость чистого приведенного дохода от нормы дисконтирования
Уже при 10% норме d дисконтирования приведенный доход становится
отрицательным, что указывает на неэффективность проекта при этом условии.
Фактор распределения доходов и расходов во времени тоже играет
решающую роль. Если в нашем примере отдача от производства продукции
начнется на 2 года позднее, то проект становится неэффективным уже при
ставке более 7% годовых.
Из графика (рис. 3.2) видно, что при некотором значении d=d*, NPV
обращается в ноль:
d = d*, NPV = 0.
Это значение (d*) нормы дисконтирования называется внутренней
нормой доходности (Internal Rate of Return, IRR). Экономический смысл можно
пояснить следующим образом. В качестве альтернативы вложениям средств в
инвестиционный проект рассматривается помещение тех же средств под
некоторый банковский процент. Распределенные во времени доходы также
помещаются под тот же процент. При ставке ссудного процента, равной IRR,
инвестирование в проект и под ссудный процент принесет один и тот же
эффект. Следовательно, IRR является граничной ставкой, разделяющей
эффективные и неэффективные проекты.
За рубежом расчет внутренней нормы доходности часто применяется в
качестве первого шага при финансовом анализе инвестиционного проекта. Для
дальнейшего анализа выбирают те инвестиционные проекты, которые имеют IRR
не ниже некоторого порогового значения (обычно 15-20% годовых).
Методика определения внутренней нормы доходности зависит от
конкретных особенностей распределения доходов от инвестиций и самих
инвестиций. В общем случае, когда инветиции и отдача от них задаются в виде
некоторого потока платежей, IRR определяется как решение следующего
уравнения относительно d:
T
( Pt / ( 1+ d ) = 0,
Страницы: 1, 2, 3
|